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　　提及如何定义2025年的美股市场时，高盛全球对冲基金业务负责人Tony Pasquariello陷入了犹豫。

　　Pasquariello在年度回顾中表示，几经斟酌，他还是选择了用“非常好（Very Good）”来形容刚刚过去的这一年——

　　毕竟，标普500不仅实现了双位数回报，更创下了自2017年以来首次连续8个月上涨的惊人纪录；纳斯达克100指数狂飙21%，道琼斯指数也录得15%的涨幅。

　　光鲜的指数背后，是高达19%的波动率，是英伟达在七周内蒸发万亿市值的惊魂时刻，也是数次流动性枯竭带来的剧烈颠簸。

　　如果说2025年是高回报与高波动的共舞，那么在Pasquariello看来，2026年，市场将变得更加“狂野（Wilder）”：

　　“我认为明年也不会平淡无奇。 虽然总体趋势是利好，但我直觉认为明年会更加狂野。”

　　纳斯达克100指数（NDX）全年大涨21%，标普500指数录得18%的总回报（含股息），道琼斯指数与罗素2000指数分别上涨15%和13%。标普500甚至以一波罕见的“8个月连涨”收官，这是自2017年以来未曾有过的强势表现。

　　但获取这一回报的代价，是市场的波动性显著上升。Pasquariello指出，2025年的市场特征是典型的“高回报、高波动”：

　　实际波动率飙升：全年实际波动率（Realized Volatility）高达19%，处于历史第83百分位的高位。

　　夏普比率腰斩：标普500的回报/波动率比率仅为1.0。相比2023和2024年超过2.0的“稳稳幸福”，2025年每获得一分收益，投资者都要承受加倍的颠簸。

　　深坑惊魂：年内标普500的最大回撤幅度达到19%，几乎是历史年度中位数（10%）的两倍。

　　市场并非风平浪静。无论是DeepSeek引发的AI板块闪崩（导致AI领军篮子一度暴跌18%），还是特朗普关税政策后的市场剧烈震荡（标普跌破9%，VIX恐慌指数一度触及60），都让这一年的操作难度呈指数级上升。

　　“历史书会记载2025年是美股的好年景，但这只是肤浅的结论。对于身处其中的交易员而言，这一年的难度系数曾数次爆表。”

　　纳斯达克100指数在过去17年中，有16年录得正回报，这种长期统治力令人叹为观止。然而，内部的撕裂感正在加剧：2025年，约三分之一的纳指成分股最终收跌，个股走势的分化显著提升。

　　“七巨头”（Magnificent 7）的边际效应正在递减。虽然谷歌以65%的涨幅领跑，英伟达录得39%的涨幅，但整个组合的市值增量正在收窄：

　　对于任何其他板块，4万亿是天文数字，但对于这一超级权重组合，“大数定律”的引力似乎开始显现，增量的获取正变得愈发艰难。

　　最能体现2025年市场分裂特征的莫过于英伟达。Pasquariello用一组矛盾的数据刻画了这家AI霸主：

　　神迹：英伟达市值再增1万亿美元（用他前老板的话说，“重要的是第四个逗号”），单只股票贡献了标普500指数全年15%的回报。

　　自ChatGPT问世以来，英伟达的盈利和股价均增长了约10倍，这是金融史上罕见的奇迹。但也引发了华尔街最深刻的焦虑：极高的利润率与极高的市场份额，究竟还能维持多久？

　　Pasquariello提到，更值得注意的是内部撕裂：尽管纳指大涨，但成分股中约有三分之一全年收跌。

　　Pasquariello分析称，在标普500指数18%的总回报中，EPS（每股收益）增长贡献了绝大部分（14个百分点），估值扩张仅贡献3个百分点。尽管CEO信心指数一度低迷，但美国企业再次证明了其在降息75bp、去监管化浪潮中捍卫利润率的惊人能力。

　　数据显示，上市SPX期权中，近90%的交易量集中在1个月以内的期限，其中约三分之二的交易是0DTE（零日到期期权）。

　　这种工具虽然为机构管理风险提供了便利，但也引发了关于“过度零售化”的担忧，成为加剧日内波动的核心引擎——当市场大部分参与者都在进行超短线博弈时，流动性的突然枯竭便成为了常态。

　　美元经历了艰难的一年，贸易加权美元指数下跌7%。在法币信用动摇的背景下，资金并未如预期般大规模流向比特币，而是疯狂涌入贵金属。

　　黄金成为年度最大赢家之一，全年暴涨65%。白银更是录得148%的惊人涨幅，铜（+43%）和铂金（+127%）等工业金属也表现抢眼。Pasquariello指出，黄金的上涨反映了全球央行等结构性投资者的持续需求，这是当投资者“无法选择持有何种货币”时的终极对冲。

　　尽管曾一度突破12.5万美元大关，但BTC最终全年收跌6%，较峰值回落超过30%。Pasquariello认为：

　　他认为，与黄金受到央行等结构性买家支撑不同，比特币在2025年遭遇了显著的获利了结与清算。

　　欧洲股市在GDP增长仅1.5%的疲弱宏观下，意外录得21%（本币）的回报，银行股更是大涨80%。

　　亚洲市场中，韩国（+79%）和日本（+29%）表现优异，特别是那些与AI、先进制造及国防战略挂钩的资产，为投资者提供了宝贵的凸性回报。

　　站在2026年的门槛上，市场面临着更高的赌注：历史高位的市盈率（从21.5倍升至22.0倍）、极窄的企业信贷利差、不断膨胀的主权债务，以及天文数字般的AI资本开支。

　　Pasquariello预测，2026年绝不会是平淡的一年。虽然基准预期依然是净正向的，但市场将变得更加“狂野”。在这样一个高估值与高技术变革并存的时代，简单的“买入持有”策略可能面临挑战，战术性的灵活性将变得至关重要。

　　2026年，或许正是验证这一智慧的最佳年份。新年快乐，祝您2026年狩猎愉快！

　　2025美股好坏参半：靠科技股上涨，因为Al泡沫而暴跌大幅回撤。 国际投资大师看空美股2026前景，巴菲特连续两年卖出股票，罗杰斯清空美股。2026美债危机的风险加大，38万亿美元债务十2万亿美元临近。月黑风高，风高浪急，容易翻船。 中国稳中求进，A股H股慢牛持续，西落东升进行时，西方资本将加大配置东大资产。 黄金仍是最硬资产，再上涨1000美元以上。#美股##A股#

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